日元升值背後的揭示

日本央行數次入場阻止日元升值，但日元升值卻依然我行我素。

屢敗屢戰，雖然幹預匯市總是收效甚微，但這沒有讓日本政府泄氣。本周日本政府再度出手幹預外匯市場試圖阻止日元升值。這次的幹預效果如何？日本政府為何“執迷不悟”？推動日元升值的那股力量又是什麼？

幹預短期“立竿見影”

10月31日，日本政府聯手日本中央銀行為了遏制日元的漲勢，3個月以來再次出手幹預外匯市場。日本政府拋售日元，買入美元的操作致使美元兌日元大漲400點，美元兌日元匯率一度接近80，當日振幅達到5.24%，漲幅為3.13%。

上一次日本政府幹預市場操作是在8月4日，當時美元兌日元也出現了300多點的漲幅。然而幹預的成果並不理想，市場僅用了3個交易日的時間回吐了所有漲幅。相比之下，本次幹預效果似乎更為持久些。

FX168外匯分析師魏軍接受第一財經日報《財商》採訪時表示：“這次幹預的時機比上次要好些，因為這次全球的避險情緒已經有所緩和，這樣幹預的效果也會比較好。”

魏軍注意到，上周四(10月27日)美國商務部公布了第三季度增長的數據，表明美國第三季度GDP比前兩個季度有明顯的回升，因此市場對美聯儲在今年年內推出第三輪量化寬松貨幣政策的預期有所減弱，美元下行壓力減輕了很多。

其次，之前歐元區問題比較嚴重，投資者對避險的需求比較多，日元也是在避險的需求下被推向歷史新高。而同樣是在10月27日，歐元區領導人在歐盟峰會就解決債務危機達成了一攬子協議，全球股市大漲，避險情緒有所減弱。

日本政府的無奈幹預

今年4月以來，美元兌日元節節敗退，從當初85.54調整至本次幹預前的75.57。日元的升值幅度已經達到12%。日元的升值趨勢非常明顯，日本政府每次幹預匯市的損失都是巨大的。

復旦大學經濟學院副院長孫立堅告訴本報記者：“日本政府屢次幹預匯市，其實他們自己也非常明白這種單邊幹預是雞蛋碰石頭，但是日本政府不得不去幹預。”

孫立堅認為，日本政府幹預匯市最大的目的是表示一種姿態，即願意和日本企業分擔日元升值的風險。雖然他們知道力量有限，但是現在經濟非常低迷，如果政府一點不作為，那日本國民會因政府的無動于衷而憤慨，這會影響到新當任這屆政府的政治基礎。因此，日本政府更看重的是社會的凝聚力，而不在于賬面上的數字。

日本是個出口國家，國家的規模很小，人口高齡化嚴重，日本自身無法消化強大的生產能力，所以日本的生產能力必須通過國際市場釋放。

孫立堅表示：“金融危機的時候，人們更看重性價比。以前，日本可以靠獨一無二的東西來獲得利潤。現在只要東西貴，就沒有人買，這是金融危機的特徵。拼性價比，匯率就起了很重要的作用，幹預匯率也是日本增長模式的無奈選擇。”

魏軍告訴本報記者：“上周日本政府和日本央行相繼調降了經濟增長預期，反映出日元升值的走勢已經對日本本國的實體經濟造成了不利的影響。這是日本幹預匯率的根本原因。”

日本銀行在27日發布的《經濟與物價形勢展望報告》中將2011年度實際經濟增長率預期從7月預測的0.4%下調至0.3%。

孫立堅也從日本政府幹預匯市中解讀出，日本經濟已經非常糟糕和危險。他說：“日本政界也是非常清楚，前期資源性商品漲價，很多國家受不了了，但是日本政府、日本企業是可以通過儲備的資源、生產能力的提高來抗衡資源性通脹的。日本政府現在最怕的就是日元升值，這是他們最束手無策的情況。因為他們沒辦法去幹預美國的貨幣放水，也沒有辦法阻止歐洲的貨幣放水，只能通過這樣的手法幹預匯市。”

日元何以持續升值？

孫立堅認為，長期來看，這幾年日元的升值是有限的。日元的匯率走勢與其零利率政策脫不開幹係。

日本的零利率政策使得全世界的投資者注意到，從日本借錢是最方便的。日本的金融市場早就是開放的了，大量投資者從日本市場借入日元，而日本本身又沒有適合的投資去處，所以投資者會去尋找能有賺錢機會的其他國家的貨幣。投資者無形中幫助日本政府將日元從國內搬到了國際。

“2008年金融危機之前，靠日元的貶值日本經濟走得相當好，日本出口非常強勢。眼看就要走出金融危機給他們帶來的陰影了。”孫立堅說。然而，2008年金融危機爆發，全球風險偏好普遍回落，投資者在國際上找不到賺錢的機會，為了避免支付借日元的利息，很多投資者選擇還款，這造成了日元大幅升值。“當初放出去的日元，突然全回來了。”

孫立堅認為，和2008年相比，現在日元的升值還因為日本是債權大國。大家都認為債權國的貨幣需求會增加，債務國的貨幣需求會減少。因為債務國將來是要通過放水去還債的，所以債務國的貨幣是要貶值的；債權國是拿了外國的資產，將來本國一定會在某一時刻真正需要資金，這時債權國會放棄外國的資產換回本國的貨幣，此時一定會帶來債權國貨幣的升值。一個預期升值，一個預期貶值，造成了日元需求不斷增加。

魏軍認為，日元升值的原因之一是因為日元資產有非常高的穩定性，它不像一些高息貨幣波動非常劇烈，中國今年也連續增持日本國債，反映出投資者對日元資產安全性的認可。

孫立堅表示，目前日元升值並非由日本經濟基本面所決定，而是在美國二次衰退可能性增大的背景下，資本市場上套利資金大規模回流日本所造成的。這就決定了一旦中國、印度等亞洲國家出現新的投資熱點，回流日本的資金將迅速出擊，日元升值的勢頭就會停止。

魏軍看來，日元升值的另一主要原因是美元的貶值，如果美聯儲某一天在會議上暗示會去收緊貨幣政策，也就是說對經濟轉暖給予佐證，這樣日元就可能重新拐頭向下，目前來看日元的整體升勢會維持一段時間。
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